Τα δύσκολα έρχονται για τα ελληνικά ομόλογα

Τελικά ο ΟΔΔΗΧ διέψευσε στην πράξη τη φημολογία των τελευταίων ημερών ότι το Ελληνικό Δημόσιο θα περιμένει «καλύτερες μέρες» για να βγει στις αγορές αναβάλλοντας την πρώτη του ομολογιακή έκδοση για το 2022. Χθες ανακοίνωσε την έξοδο με δεκαετές ομόλογο που λήγει το 2032, «αψηφώντας» την αύξηση των αποδόσεων-μείωση των τιμών για τα ελληνικά ομόλογα αλλά και τα ομόλογα της ευρωπαϊκής περιφέρειας (Ιταλία, Ισπανία, Πορτογαλία).

Σύμφωνα με πληροφορίες, δεν υπήρχε προσδοκία ότι η Fitch την περασμένη Παρασκευή θα προχωρούσε σε αναβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας της Ελλάδας. Ο σκεπτικισμός για τον χρόνο έκδοσης οφείλεται στην «αναταραχή» που προκάλεσε η αύξηση των αποδόσεων των ομολόγων των χωρών της ευρωπεριφέρειας (Ιταλία, Ισπανία, Πορτογαλία), που βγήκαν σχεδόν ταυτόχρονα στις αγορές απορροφώντας μεγάλο μέρος της ρευστότητας.

Ωστόσο, περαιτέρω αναβολή της έκδοσης εγκυμονούσε κινδύνους, καθώς είναι πλέον ορατή η επίσπευση της διαδικασίας αύξησης των επιτοκίων από την αμερικανική κεντρική ομοσπονδιακή τράπεζα. Είναι βέβαιο πως όταν οι αγορές αρχίσουν να τιμολογούν αυτήν την προοπτική, οι αποδόσεις των ομολόγων θα γνωρίσουν νέα άνοδο. Για να μην πέσει σε αυτό το «βαρομετρικό χαμηλό», ο ΟΔΔΗΧ επέλεξε να πραγματοποιήσει την έκδοση τώρα.

Η απόδοση του εν ισχύι ελληνικού δεκαετούς ομολόγου (λήγει τον Ιούνιο του 2031) κυμάνθηκε χθες περί τις 1,62-1,65 μονάδες βάσης. Ωστόσο, αυτό αφορά ένα ομόλογο με απομένουσα διάρκεια 9,5 χρόνια. Το νέο δεκαετές, που θα λήγει τον Ιούνιο του 2032, αφορά διάρκεια 10,5 ετών. Έτσι, η εκτίμηση είναι ότι η απόδοση θα κινηθεί στις 1,80-1,95 μονάδες βάσης. Το Ελληνικό Δημόσιο αποσκοπεί στο να αντλήσει 3-3,5 δισ. ευρώ. Συνολικά φέτος σχεδιάζει να αντλήσει 12 δισ. ευρώ πραγματοποιώντας τουλάχιστον 4 εκδόσεις. Οι δύο εξ αυτών θα είναι μεγαλύτερης διάρκειας (15 και 30 χρόνων) και η τρίτη μικρότερης (5 ή 7 χρόνων, όπου η αύξηση των αποδόσεων είναι μικρότερη).

Tο Ελληνικό Δημόσιο θα πραγματοποιήσει τουλάχιστον άλλη μία έκδοση πριν από το τέλος Μαρτίου, καθώς τότε λήγει το έκτακτο πρόγραμμα PEPP της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ) στο οποίο τα ελληνικά ομόλογα περιλαμβάνονται. Ο ΟΔΔΗΧ, λοιπόν, έχει κάθε λόγο να αντλήσει όσο το δυνατόν μεγαλύτερα ποσά στο διάστημα αυτό, που τα ελληνικά ομόλογα είναι υπό τις φτερούγες της ΕΚΤ.

Σπιράλ αυξήσεων

Ούτως ή άλλως, η αύξηση των αποδόσεων θα είναι διαρκής -και όχι μόνο για τα ελληνικά ομόλογα- καθώς η FED φαίνεται διατεθειμένη να πραγματοποιήσει τουλάχιστον τρεις αυξήσεις επιτοκίων μέχρι και το τέλος του 2022, ενώ και η ΕΚΤ θα αναγκαστεί να ακολουθήσει, έστω και «απρόθυμα» και με διαφορά φάσης. Ετσι, αναμένεται μια σπειροειδής ανέλιξη των αποδόσεων των ελληνικών ομολόγων -και όχι μόνο- με κομβικά σημεία:

• Άμεσα, την επιβεβαίωση της επίσπευσης του προγράμματος αύξησης των επιτοκίων από τη FED και στη συνέχεια σε κάθε νέα αύξηση επιτοκίου.
• Τη λήξη του έκτακτου προγράμματος πανδημίας (PEPP) της ΕΚΤ στα τέλη Μαρτίου, οπότε υποβαθμίζεται η «προστασία» των ελληνικών ομολόγων από την ΕΚΤ. Από τον Απρίλιο οι αγορές όχι μόνο θα αυξήσουν τις αποδόσεις των ελληνικών ομολόγων, αλλά πιθανότατα θα τεστάρουν τα όρια της προστασίας που θα προσφέρει η ΕΚΤ σ’ αυτά υπό το νέο «καθεστώς» που έχει εξαγγελθεί.

Αν δεν υπάρξουν δυσάρεστες ανατροπές στη διεθνή συγκυρία ή εσωτερικές εξελίξεις που θα επαναφέρουν τον παράγοντα πολιτικό ρίσκο (να μην προκύπτει εύκολη και αξιόπιστη για τις αγορές κυβερνητική λύση μετά τις επόμενες εκλογές), η αύξηση των αποδόσεων των ελληνικών ομολόγων θα έχει «αναλογικό» χαρακτήρα, δηλαδή ένα λογικό spread πάνω από τα γερμανικά.

Με την απόδοση του γερμανικού δεκαετούς να κυμαίνεται στο μηδέν, η απόδοση του νέου ελληνικού δεκαετούς είναι 1,7-1,8 μονάδες πάνω. Αν η απόδοση του γερμανικού ξεπεράσει το 0,5%, η απόδοση του ελληνικού θα κινηθεί προς την περιοχή του 2,5%. Υπολογίζοντας τον πληθωρισμό, ακόμη και τότε η πραγματική απόδοση μπορεί να είναι λίγο πάνω από το μηδέν…